人民日报：政策如何应用　股市怎样走出大起大落
 
　2008年04月07日 08:09　人民日报　许志峰 李滨彬
　　

　　刚刚过去的3月，沪深股市遭遇了"强寒流"。上证综指当月下跌20.14%，创下了1995年以来的最大月跌幅。从去年10月的高点算起，沪综指的最大跌幅已超过45%。对于半年前还沉浸在牛市喜悦里的投资者来说，连续性的下跌让人有些无所适从，也引发了人们的诸多思考。

　　股指犹如"过山车"

　　两年内涨幅超过500%，不到半年又跌幅近半

　　打开股市近几年来的走势图，跌宕起伏如同坐过山车。上证综指从2005年6月的低点998点，两年内一路上涨至去年10月的6124点，涨幅超过500%；然后又连续下跌，在不到半年的时间里跌幅近半。

　　与前几年相比，尽管A股市场的规模已迅速扩大，基础建设也更加完善，然而其大幅振荡的格局似乎并未改变。上证综指在2001年牛市见顶后，也曾出现连续性下跌，但在随后的8个月内，最大跌幅也没有超过40%。再与成熟股市进行横向比较，我们会发现，美国的宏观经济在这半年内经历了更多的冲击，但美国股市从最高点算起的最大跌幅也仅15%，振荡幅度远小于A股市场。

　　从单日的波动看，同样体现出剧烈振荡的特征。据统计，去年上证综指日振幅高于2%的交易日达86天，占全部交易日的1/3。今年3月的21个交易日里，上证综指单日振幅超过3%的竟达17天，其中最大单日振幅超过9%。

　　基金为何未成"稳定器"

　　资产规模膨胀、缺少风险对冲工具、制度设计缺陷

　　3月31日，在海通证券北京光华路营业部，基民陈女士告诉记者，她去年2月买了一只基金，一度赚了不少钱。但今年开始却不断缩水，3月初，她没等分红就赎回了。"趁着还赚钱赶紧抽身，不然再跌下去就要亏本了。"

　　与陈女士有同样想法的基民不在少数。建行北京朝阳区红庙储蓄所大堂经理李先生说，现在买基金的人远没有去年多。去年卖基金的窗口门庭若市，现在虽然没有出现大量赎回，但赎回的人还是比去年多了不少。

　　近两年，沪深股市的一个重大变化是，以基金为代表的机构投资者与大盘蓝筹股一起迅速发展。人们曾经期望，基金与蓝筹能够成为稳定市场的"定海神针"，然而实际情况却与预期不同。去年6月以后，基金重仓的大盘蓝筹股带领指数不断创出新高；今年以来，基金重仓股却又成了杀跌的主力军。

　　基金资产规模在短期内的迅速膨胀，一定程度上引发了"蓝筹泡沫"。2007年年初，基金公司资产管理规模不足1万亿元，年末却已超过3万亿元。手握巨资的基金投资目标有限，往往扎堆买蓝筹股。中央财经大学金融学院教授贺强分析，股市上涨的时候，购买基金的人不断，大家都争夺大盘股，引起股市暴涨；股市下跌后，基民开始赎回，基金不得不抛售股票，以致股市越跌越低，这其中存在着恶性循环。

　　基金缺少风险对冲工具也是其杀跌的一大原因。正是由于缺少风险对冲工具，在下跌市道中，基金为回避系统性风险，不得不卖出股票。正如中国金融期货交易所总经理朱玉辰所言，驾驶汽车不仅要有前进挡，还要有刹车挡和倒车挡。国外成熟市场有股指期货等金融衍生品，为市场提供多空双向交易机制，将大波动化为小波动。我国股市没有做空机制，投资者只有在股市上涨时才能赚钱，从而形成一致的推动市场上行的力量。但当估值水平过高时，市场便难以支撑持续上涨，往往出现大幅下跌。

　　基金的制度设计也存在一些缺陷。有市场人士分析，4月上旬是基金集中分红的时间，为了能有充足的现金用于分红，基金不得不在短期内兑现大量股票。这样的共振效应也给市场带来较大压力。

　　政策如何应用

　　专家认为，针对一些偶发因素，有必要通过适当政策安排加以引导

　　面对股市大跌，政策是否应该"救市"。对这一当前市场最为关注的问题，各方还是有颇多争议。

　　贺强认为，理论上讲，监管者应该管什么，不应该管什么，是很清楚的。监管者应该管股市里的违法违规行为，但是对股指的高低不应该管，因为股指高低有市场自己的运行规律，没有必要过多干预。但是，从另一方面讲，我国的证券市场建立时间不长，发展很不完善，在发展过程中还存在着许多问题。在这种情况下，我们证券市场发展的每一步，可能都需要政策来引导。

　　即使在成熟资本市场，也有过政策"救市"之举。最为典型的是，美国"9·11"事件后，为防止恐慌性崩盘，美国证交会宣布紧急休市4天，美联储则在4天内向市场注入1080亿美元，以保证金融市场的流动性。这些措施促使股市在较短时间内重回正常轨道。

　　就此次沪深股市的下跌而言，的确存在过度炒作后价值回归的因素。但也应看到，年初的雪灾、上市公司大量再融资、大小非集中解禁等事件性原因也加剧了投资者的恐慌心理。有专家认为，股市是经济的晴雨表，起起落落都很正常，但对一些短期内可能造成市场供求过度失衡的偶发因素，则有必要通过适当的政策安排，缓解其对市场的压力，以实现市场平稳过渡。

　　而从长远来看，政策与市场的关系则应是，适当放松管制措施，进一步推进市场化改革，让市场机制真正发挥作用，为每位投资者提供公平、公正、透明的市场环境。

　　股市需要理性投资氛围

　　最根本的还是要不断提高上市公司质量

　　在股市的起落中，大量喜好追涨杀跌的个人投资者无疑也起了推波助澜的作用。

　　统计数据显示，2005年底，A股账户数刚过7000万，而到2007年底则达到1.12亿，两年的牛市带来大量新入市的投资者。新股民大多没有经历过熊市，对股市风险缺少足够认识，在赚钱效应的吸引下不断进入股市。一旦市场转势，缺乏风险承受能力的投资者又会大量流出。

　　内幕交易、违规操纵股价的不时出现，也是市场投机之风的"催化剂"。近两年，从杭萧钢构到"神秘"散户刘芳，一个个暴富神话的出现，使不少股民对上市公司的投资价值不感兴趣，而是热衷于探询主力动向、内幕消息。

　　营造股市的理性投资氛围，责任不仅在投资者自身。贺强认为，目前，上市公司重融资轻回报，对投资者的分红太少，甚至可以忽略不计。由此投资者只能重视股票差价，投机氛围自然较重。另外，前期新股发行采取高溢价，有些甚至以市盈率100倍发行股票。在这种情况下，谁也不敢长期投资。要改变这种局面，最根本的还是要不断提高上市公司质量，真正为投资者提供丰厚回报。
 
人民日报：再融资应公开透明

　　李琨 国家发改委经济研究所研究员

　　上市公司只有善待投资者，回报投资者，对市场充满敬畏之心，严格按照市场规则行事，整个市场的良性循环才有可能出现

　　最近，股票市场持续剧烈震荡，各方面对此高度关注。总体上看，2007年的中国股市走得是太急了些，出现一次幅度较大的调整是必然的，加之美国次贷危机的影响，在经济全球化的大背景下，中国股票市场不可能独善其身。

　　持续近半年的调整也在客观上对投资者进行了一次风险教育，让广大投资者更加理性地面对市场。但是，目前的过度暴跌不仅与宏观经济总体走势相背离，也较多地超出了市场正常波动的范围。暴跌之中，上市公司的巨额再融资和大小非解禁成为市场焦点，备受争议，同时也凸显出制度层面的深层次问题，值得引起警觉和思考。

　　保护投资者尤其是中小投资者的利益，是上市公司融资行为的底线

　　从根本上说，股票市场有两个最基本的功能，即为企业融资和让资本分享企业收益。在实际的市场运行过程中，投资者拿出的是真金白银，上市公司拿出的是投资方案和收益预期，市场的作用就是在两者之间达成某种平衡。

　　显然，前者在接受上市公司给出的收益预期时，必须同时承担预期落空的巨大风险，这是必须接受的游戏规则。这一规则使投资者在市场交易中处于弱势，因此，任何国家的政府都特别强调对投资者尤其是中小投资者利益的保护。另一方面，遵守这一规则也是上市公司融资行为的最起码的底线。

　　然而，这次平安巨额再融资的做法却穿破了这一底线。既没有披露巨额融资投向的具体方案，更未对投资者给出一个明确的收益预期。或许真如平安所说，资金投向涉及商业秘密，但作为上市的公众公司，如果有不能公开的内容，可以采取发债、贷款等其它方式筹资，更何况上市公司利润真正分配到投资者手中的只是一小部分(多则1/2，少则只有1/10乃至不分配)，其未分配利润完全可以用来再投资。而既然要向市场公开增发，就没有什么秘密可言。

　　上市公司应当珍惜自己的公信力，注意与广大投资者之间的良性互动

　　按照常理，既不说明资金的具体投向，也不能给投资者明确的预期收益，这样的融资行为是不会得到股东同意的，但结果却是巨额再融资的方案在股东大会上高票通过了。

　　我们且不去追究其背后的原因，重要的是，由这一行为引发的严重连锁反应已危及到整个市场的公信力和发展根基。因为作为一家上市公司，平安面对的不仅仅是自己的股东，还有广大潜在的投资者，他们对是否投资平安既然有选择权，就有知情权。公开增发而不说明资金投向和预期收益的行为，实质上构成了对所有投资者权益的漠视，也是对市场规则的践踏。

　　当然，到目前为止，我们还不能否认平安是一家资质不错的上市公司，也是A股市场举足轻重的公司。越是这样，就越应珍惜自己的公信力，慎言慎行，遵守市场基本的游戏规则，注意与广大投资者之间的良性互动。

　　事实上，时下最应该对市场产生恐慌的是上市公司，而不应该是投资者。上市公司必须明白，广大投资者才是其"衣食父母"，没有他们，也就没有上市公司的成长。投资者可以亏损出局，但上市公司必须生存。如果投资者不断撤资，上市公司就会总体失血。就像一个年轻人，虽然处于快速成长期，但也会营养不良，成长因此而大打折扣，严重者或戛然而止。

　　因此，上市公司只有善待投资者，回报投资者，对市场充满敬畏之心，严格按照市场规则行事，才能平复广大投资者的恐慌和不满，整个市场的良性循环才有可能出现。(人民日报)
 
人民日报：要保护好投资者利益

　　保护好投资者利益，应下大力气完善资本市场的制度建设；进一步加强对股市的监管；灵活调控，及时沟通信息

　　去年10月以来，短短5个月时间，上证综指从6124点的峰值跌至3300多点，面对持续蒸发的市值，股市中恐慌情绪日益蔓延，呼吁政府救市和反对救市的声音此起彼伏。

　　这引起了人们的思考：对于尚不成熟的中国证券市场，政府的责任在哪里？

　　毋庸置疑，无论是成熟股市，还是我们这样新兴加转轨的市场，政府的责任都在于培育和维护市场的成长，在于保护广大投资人的利益。

　　近年来，有关部门在下大力气完善资本市场的制度建设，培育公开、公平、公正的市场环境，推动股市的持续健康发展方面做了大量卓有成效的工作，资本市场已经发生了转折性变化。但总体上看，与发达国家相比仍有较大差距。特别是在新股发行、大小非解禁、券商创设、税制调整以及对违法违规者的惩罚等方面，制度设置还存在一定的模糊性。比如，怎样区分企业是合理融资还是恶意圈钱？相关制度尚不明确；大小非解禁已然兵临城下，而缓解套现冲击的制度依然缺位；如何对上市公司的分红形成硬约束，促进市场理性、价值投资？有关规定也无刚性。

　　实践证明，对于中国股市而言，完善制度框架是确保其健康发展、不大起大落的先决条件，而非边走边看的探索性课题。因而，对于实践中出现的新情况、新问题，需要抓紧研究，及早完善，避免个别事件蔓延，影响全局。

　　进一步加强对股市的监管，建立健全法律法规，打击违法违规行为，是维护市场公开、公平、公正的必要保障。虽然我国资本市场已形成了一套多层次的、国家法律与部门规章相结合的制度体系，但由于监管机制还不完善，法律法规的执行力还不够强，一些违背市场规则的参与主体没有受到严惩，致使“游戏规则”缺乏威慑力。比如：机构老鼠仓、内幕交易时有发生；信息披露的规范、透明和及时性尚不充分；机构控盘、拉升打压，加剧市场波动。

　　“不患寡而患不均，不患贫而患不安”。股市本就有涨跌，在公平、透明的制度框架内，投资者愿意承受收益的增减。可如果是违法违规者牟取暴利，安分守己者受损埋单，股市的起伏就不仅仅会制造出财富的“黑洞”，还会加大收入差距，影响社会的和谐。

　　保护好公众投资者利益，还需要灵活调控，及时沟通信息，澄清各种传言。今年以来，沪深股市振荡加剧，投资者信心受挫，投资行为趋于短期化，各种猜测、传闻铺天盖地，需要相关部门及时阐明政策、披露信息，不给始作俑者以机会。

　　在股市出现泡沫风险时，有关部门不断扩大股票供给、引导投资行为、加强投资者风险教育，体现了一种负责任的态度。如今，在投资者利益严重受损、信心颓败、价值投资长期投资理念动摇的时刻，人们也期待着相关部门有所作为。 (人民日报)

评语：人民日报站出来为亿万股民说话了，很好！

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